|
|
|
|
Очевидно, что наличие риска является фактом обыденной жизни. В рыночной экономике существует множество разнообразных рисков. Наличие риска изменения цены товара вытекает из самой сути рынка. Желание, с одной стороны, обеспечить себе защиту, передав ценовой риск, а с другой стороны, желание заработать за счет принятия на себя чужого риска привели к появлению фьючерсной торговли. Первые фьючерсные контракты были введены еще в прошлом веке, а именно в 1865 году на Чикагской торговой бирже. На протяжении более чем ста лет развитие фьючерсного механизма торговли проходило исключительно в рамках рынков сырья. Использование производителями и потребителями сырья финансовых инструментов управления риском на сырьевых рынках отражало желание обеспечить себе защиту от неблагоприятных колебаний цен, а в некоторых случаях еще и получить в свое распоряжение краткосрочные финансы. Чем больше амплитуда колебаний цен на сырьевой товар и чем менее она предсказуема, тем выше возможность крупных потерь или выигрышей при продаже или покупке товара в будущем. Чем большую долю в прибыли предприятия или в издержках производства составляет выручка/затраты на сырье, тем выше риск, которому подвергается предприятие. В целях хеджирования финансовые инструменты управления риском в торговле сырьевыми товарами использовались прежде всего торговыми фирмами и маркетинговыми подразделениями крупных фирм-производителей и потребителей сырья, а также фирм, перерабатывающих сырье. В последние годы в торговле многими сырьевыми товарами возросло число контрактов непосредственно между производителями и потребителями сырья, а объем торговли сырьем через посредников соответственно снизился, так же как и количество самих посреднических фирм в этойсфере. Уменьшение роли посредников означало, что производители и потребители сырья стали сами подвергаться финансовому риску, и им пришлось искать способы защиты от него. Когда мировые цены на данное сырье падают, производитель сырья рискует оказаться не в состоянии покрыть свои издержки производства, также рискует и посредник, который занимается закупкой сырья с целью дальнейшей продажи, - цена его продажи может оказаться ниже цены, по которой он купил сырье. С другой стороны, спереработчик сырья подвергается ценовым рискам в отношении как закупаемого, так и продаваемого товара, потому что величина прибыли от переработки зависит от колебаний цен покупки и продажи. Риск, которому подвергается конечный потребитель, состоит, в общем-то, в том, что он заплатит за покупаемое сырье больше, чем предполагал. Еще следует упомянуть о риске, связанном с хранением запасов сырья экспортерами, посредниками и импортерами.
Итак, что касается классического для рыночной экономики ценового риска, то основные методы его страхования, придуманные еще в прошлом веке, хорошо отлажены, и на протяжении многих десятилетий активно используются торговыми компаниями, а также производителями и потребителями сырья. Хеджирование (т.е. страхование при помощи фьючерсных контрактов) стало использоваться в качестве способа защиты от ценового риска во второй половине XIX века, однако необходимо было время, чтобы наладить регулярную и четкую работу фьючерсных рынков, чтобы создать широкую сеть товарных (в современной терминологии - фьючерсных) бирж, чтобы эти биржи завоевали авторитет и доверие, и, наконец, чтобы заложить в менталитет руководителей и служащих компаний идею использования фьючерсных контрактов. По-настоящему бурное развитие фьючерсной торговли началось в послевоенный период. 1950-60-е годы были отмечены «расцветом» товарных фьючерсных рынков, которые стали, пожалуй, самым доступным и ликвидным способом страхования ценового риска и самым популярным способом быстро, но что важно – законно – заработать немалые деньги.
В 1970-е годы в мировой экономике стали происходить серьезные изменения: произошел переход от кейнсианства к монетаризму; старая система стабильных валютных курсов (Бреттон-Вудская) была заменена новой – Ямайской, которая предусматривала плавающие курсы валют; начали активно расти международные рынки капитала, стали бурно развиваться национальные фондовые рынки. Все более или менее крупные компании оказались подвержены дополнительным рискам, которые раньше не учитывались ими в их деятельности, но теперь игнорировать их стало невозможно. Это финансовые риски, которые обычно подразделяют на следующие виды:
Риск потенциальных убытков от изменения обменных курсов можно подразделить на операционный, трансляционный и экономический валютный риск. (Определения этим рискам дали К. Рэдхэд и С. Хьюс в книге «Управление финансовыми рисками» - Keith Redhead and Steward Hughes «Financial Risk Management»).
Операционный валютный риск – это риск потери части ожидаемых денежных средств в результате колебаний курса валюты. Экспортер опасается снижения курса иностранной валюты по отношению к национальной, а импортер – наоборот, повышения курса иностранной валюты по отношению к национальной. Моментом возникновения операционного валютного риска считается дата объявления компанией цены на товар (например, дата публикации прейскуранта).
Трансляционный валютный риск, называемый еще расчетным или балансовым, имеет своим источником возможность несоответствия между активами и пассивами, выраженными в валютах разных стран. Компания, имеющая активы в иностранной валюте, неуравновешенные пассивами в этой валюте, подвергается риску в случае обесценения этой иностранной валюты. И наоборот, компания с чистыми пассивами в иностранной валюте будет подвержена риску в случае повышения курса этой валюты. Если в долгосрочной перспективе трансляционный валютный риск можно в ряде случаев игнорировать, то для активов краткосрочного характера защита от него необходима.
Экономический валютный риск можно определить как вероятность воздействия колебаний валютного курса на экономическое положение компании. Этот риск может возникать в результате обострения конкурентной борьбы на рынке, в результате действий правительства после изменения обменного курса. В наименьшей степени этому риску подвержены мелкие фирмы, имеющие издержки только в национальной валюте, производящие товары только для внутреннего рынка и имеющие аналогичных конкурентов (или вообще не имеющие конкурентов).
Процентный риск также подразделяют на три вида: риск потерь от изменения потоков денежных средств, портфельный риск и экономический риск.
Под риском потерь от изменения потоков денежных средств понимается следующее: компании-заемщику в случае повышения процентной ставки потребуются дополнительные денежные средства для обслуживания долга, а соответственно, компания-кредитор в случае падения процентной ставки не получит денежную сумму в том объеме, в котором ожидала.
Портфельный риск возникает ввиду наличия обратной связи между процентными ставками и ценами на финансовые активы (особенно долгосрочного характера). Держатель портфеля долгосрочных государственных облигаций подвергается риску убытков от повышения процентных ставок по ценным бумагам, так как в этом случае уменьшается стоимость его портфеля.
Экономический процентный риск аналогичен экономическому валютному риску, т.е. это риск опосредованного воздействия процентных ставок на экономическое окружение компании. Компания, реализующая свои товары в кредит, опасается столкнуться с падением спроса в результате роста процентных ставок. Или, если конкуренты компании в большом объеме используют заемные средства, то в результате падения процентных ставок они получат преимущества, и конкуренция обострится.
Что касается риска потерь от изменения курса акций, то он возник задолго до проблем с плавающими валютными курсами и нестабильными процентными ставками. И в прошлом веке владелец акции подвергался риску падения ее курса, однако на фондовом рынке современная техника страхования финансового риска стала применяться лишь после того, как она была опробована при управлении валютными и процентными рисками.
В 1970-е годы абсолютное большинство компаний осознало, что они в той или иной степени подвержены финансовым рискам. Это повлекло за собой разработку стратегий управления рисками, что, в свою очередь, привело к ошеломляющему росту тех сегментов финансового рынка, которые предлагали защиту от рисков. Наиболее ярким примером стала фьючерсная торговля финансовыми активами. Механизм, изобретенный товарным рынком и отлаживавшийся в течение столетия, был использован новыми участниками рынка. В свою очередь, обретение новой сферы применения «вдохнуло новую жизнь» в саму фьючерсную торговлю. Хеджирование оказалось универсальным методом защиты от самых разнообразных рисков.
Безусловно, фьючерсы - это не единственный инструмент управления финансовыми рисками, есть много других, о которых тоже будет рассказано. Не должно возникать ощущения, что фьючерсная торговля развивается в вакууме. В современной экономике фьючерсные рынки занимают вполне определенную нишу и остро конкурируют с другими секторами мирового рынка.
В настоящее время на рынках сырья применяются следующие методы управления ценовым риском:
Управление риском распространяется, как правило, лишь на определенную долю производства, торговли или потребления данной компании. При страховании финансовых рисков выборочное хеджирование также очень распространено. Полное хеджирование, хотя и дает лучшую защиту от риска, имеет серьезный недостаток - высокие издержки. Часто компания рассчитывает допустимый для себя предел неблагоприятного изменения курсов валют и процентных ставок, который она может выдержать, и до этого предела она не проводит операций хеджирования. Каким будет этот предел, или каким будет размер доли производства зависит от характера и степени риска, а также от стратегии хеджирования самой компании. Главное в любой стратегии хеджирования - определить желаемое соотношение между риском и прибылью. Хотя многие компании ставят своей целью «максимизацию» прибыли, здесь возникает противоречие, так как задача максимизации прибыли подразумевает принятие на себя максимального риска. Как уже говорилось, сами затраты на осуществление стратегии хеджирования также могут быть весьма значительными. Какая часть производства, торговли, потребления хеджируется, зависит, в основном, от уровня доходов, который предприятие хочет гарантировать себе. Кроме того, размер этой части зависит от того, насколько представляются надежными имеющиеся в распоряжении средства оценки уровня риска (фундаментальное соотношение спроса и предложения, технический анализ и «психологические» факторы); а также от того, каковы взаимоотношения с торговыми партнерами и каково положение самих партнеров; и еще от ряда особых условий (например, структура сбыта для данного вида сырья; приемлемый уровень цены; затраты, связанные с использованием инструментов управления риском; эластичность производства или потребления).
Инструменты управления финансовым риском могут представлять собой стандартизированные или индивидуально составленные контракты. Торговля стандартными контрактами осуществляется на товарных биржах или в отделениях фьючерсной торговли фондовых и валютных бирж, в то время как индивидуально составленные контракты используются во внебиржевом обороте, и заключаются они непосредственно между двумя участниками рынка. При торговле стандартными контрактами отпадает необходимость в обговаривании условий контракта, что заметно ускоряет и удешевляет процесс торговли. Биржевые правила и деятельность биржи находятся под контролем государства.
Во внебиржевом обороте контракты управления рисками предлагаются сырьевыми торговыми домами (включая торговые подразделения крупных нефтяных компаний) и финансовыми институтами (брокерскими компаниями и частными банками). Эти контракты не могут быть столь легко перепроданы, как стандартные контракты, т. е. в целом они обладают меньшей ликвидностью. Однако есть и исключения: например, мировой межбанковский форвардный валютный рынок ничуть не уступает по ликвидности валютным фьючерсам.
Внебиржевой оборот в меньшей степени регулируется государством, прежде всего потому, что внебиржевой рынок считается непосредственно связанным с реальными рынками, а также потому, что его участниками являются, главным образом, крупные компании и банки, которые не нуждаются в таком же уровне защиты, какой необходим мелким клиентам фьючерсных бирж.
Выбрать, какой из инструментов использовать (форвардный, фьючерсный или опционный контракт; биржевой или внебиржевой), достаточно трудно. Внебиржевой рынок непрозрачен в отношении ценовой информации; на нем всегда существует риск, что другая сторона по контракту не выполнит свои обязательства. И наоборот, информация о биржевых ценах легко доступна, а выполнение контрактов гарантируется расчетной палатой.
Использование различных инструментов управления риском не является взаимоисключающим. Какие конкретно инструменты выбрать и как их сочетать, зависит от выбранной стратегии хеджирования. В стратегии хеджирования должно учитываться (кроме того, что уже было перечислено) следующее: будут ли выбраные инструменты использоваться исключительно в целях хеджирования цен, либо они будут частью более широкой рыночной стратегии (цель которой заключается в установлении или поддержании долгосрочных торговых связей), либо они будут использоваться для хеджирования в сочетании с задачей получения дополнительных финансовых средств. На основании этого эксперты ЮНКТАД (A Survey of Commodity Risk Management Instruments. Report by the UNCTAD secretariat. UNCTAD. 15 March 1993, p. 4-5, annex table 1) выделяют три типа рыночных инструментов управления финансовым риском и, соответственно, три типа пользователей этих инструментов:...
1.2. Современная фьючерсная биржа.
В официальном докладе 1993 года (A Survey of Commodity Risk Management Instruments. Report by the UNCTAD secretariat. UNCTAD. 15 March 1993, p. 6) эксперты ЮНКТАД сформулировали определение, что «современная товарная биржа - это финансовый рынок, на котором различные группы его участников (хеджеры и спекулянты) торгуют контрактами, привязанными к ценам на сырье или на так называемые "нетоварные ценности", с целью снятия с себя ценового риска и передачи его другим участникам рынка или же, наоборот, с целью принятия этого риска на себя в расчете получить прибыль». Новым и весьма важным моментом в этом определении стали слова «финансовый рынок», так как традиционно товарную биржу определяли как разновидность товарного рынка. В настоящее время товарная (или, иначе говоря, фьючерсная) биржа является финансовым институтом и представляет собой одну из возможных сфер приложения капитала. Мировой фьючерсный рынок стал полноценной частью мирового финансового рынка. Это означает его сближение и тесное взаимодействие с другими частями мирового финансового рынка, прежде всего, с рынком ценных бумаг и рынком процентных ставок. Хотя в названии современных международных фьючерсных бирж сохраняется традиционный термин «товарные» (например, Токийская товарная биржа, Товарная биржа (КОМЕКС) в Нью-Йорке, Среднеамериканская товарная биржа и т. д.), главная цель биржевых операций заключается не в поставке товара, а в страховании цен и получении спекулятивной прибыли. Основные функции современной фьючерсной биржи - перенос риска и выявление цены. Более того, к началу 1990-х годов сложилась почти парадоксальная ситуация, когда две трети контрактов, котируемых на мировых товарных биржах были контрактами «нетоварного», т.е. финансового типа. В 1998 году в «мировую десятку» крупнейших по объему торговли биржевых контрактов не вошел ни один контракт «товарного» типа, хотя еще 5-6 лет назад такой контракт в этом списке был. В 1992 году фьючерс на сырую нефть нью-йоркской биржи НАЙМЕКС (с объемом торговли в 22 млн. контрактов в год) занимал пятое место.
Функции фьючерсной биржи:
Являясь, по своей сути, рынком производным, фьючерсная биржа за последние двадцать лет существенно расширила ту самую базу, которая берется за основу фьючерсного контракта. Первоначально эту основу обеспечивал товарный рынок, но начиная с 1970-х годов его конкурентом стал валютно-финансовый рынок. 1990-е годы были отмечены целым рядом почти невероятных нововведений: были разработаны и запущены в биржевую торговлю контракты на операции своп по процентным ставкам сроком на 3 и 5 лет (Чикагская торговая биржа), медицинское страхование (та же биржа), недвижимость и электричество (Лондонская биржа ФОКС). Справедливости ради надо отметить, что далеко не все новые финансовые контракты оказались удачными. 1990-е годы стали периодом нововведений также и для фьючерсных рынков товаров и валюты. В качестве необычных, но более или менее успешных примеров можно назвать введение фьючерсов и опционов на замороженный концентрат апельсинового сока на Нью-йоркской хлопковой бирже и создание на Чикагской товарной бирже нового подразделения «GEM», осуществляющего фьючерсные торги валютами развивающихся стран. И все же в настоящее время именно фьючерсы на финансовые инструменты играют определяющую роль в развитии товарной биржи как экономического механизма.
Инфраструктура мирового фьючерсного рынка представляет собой совокупность всех существующих товарных бирж. Исключение составляют биржи реального товара, сохранившиеся в некоторых развивающихся странах и имеющие местное значение (например, Индонезийская форвардная биржа, торгующая кофе и каучуком). Известная Лондонская биржа металлов вплоть до 1986 года сохраняла черты форвардного рынка, так как не имела расчетной палаты, однако что касается принципа функционирования, то уже в начале этого века ЛБМ перешла от форвардных к фьючерсным сделкам. Сделки с наличным товаром заключаются на ряде европейских товарных бирж, однако их оборот несравнимо меньше оборота любой фьючерсной биржи. Также не входят в систему мирового фьючерсного рынка мировые алмазные биржи, на которых отсутствует механизм фьючерсной торговли. По количеству бирж самый крупный центр торговли алмазами - Антверпен, где расположены 4 из 22 существующих в мире алмазных бирж.
Внебиржевая торговля фьючерсами во многих странах запрещена, поэтому вторичного внебиржевого фьючерсного рынка (в отличие от фондового) не существует. Есть лишь несколько исключений (например, внебиржевой рынок цветных металлов в Токио – «Tokyo Curb», который позволяет клиентам из Японии и других стран Юго-Восточной Азии открывать позиции в дневные часы, когда ЛБМ закрыта).
В последние несколько лет (1996-98 гг.) в списке крупнейших международных фьючерсных бирж постоянно происходили изменения (см. таблицу №1). На протяжении многих десятилетий этот список был достаточно стабилен. Однако сейчас острая конкурентная борьба за мировое лидерство, которую ведут между собой американские и европейские фьючерсные биржи, отражается в постоянной ротации в первой пятерке списка, а также в появлении в «десятке» крупнейших фьючерсных бирж новичков – фондовых бирж, которые открывают у себя фьючерсные отделения и торгуют индексными контрактами, а также опционами на индивидуальные акции.
В 1998 году (как и все предыдущие годы) лидером была Чикагская торговая биржа (Chicago Board of Trade). Ее оборот в 1997 году составлял 243 млн. контрактов, а в 1998 – свыше 281 млн. контрактов. Это старейшая биржа мира - создана в 1848 году. Другая американская биржа, отсчитывающая свою историю с 1919 года, - Чикагская товарная (Chicago Mercantile Exchange) в 1997 году уступила свое традиционное второе место Лондонской международной финансовой фьючерсной бирже (London International Financial Futures Exchange). B 1997 году оборот CME равнялся 201 млн. контрактов, в 1998-м возрос до 226 млн. Сейчас CME занимает в списке третье место.
Резкий рост оборота биржи ЛИФФЕ произошел за счет валютно-финансовых фьючерсов, а также благодаря объединению с Лондонской биржей ФОКС (до конца 1980-х гг. эта биржа называлась Лондонской товарной биржей - London Commodity Exchange) и внедрению эффективной системы электронной торговли. По сравнению с чикагскими биржами история ЛИФФЕ насчитывает совсем немного: лондонская биржа начала функционировать в 1982 году. 16 сентября 1996 года на ЛИФФЕ появились товарные фьючерсные контракты (в результате объединения с LFOX). Темпы роста объема торговли на ЛИФФЕ были на протяжении трех лет чрезвычайно высокими. Оборот биржи за 1996 год составил 168 млн. контрактов, что на 27% превышало показатель 1995 года. В 1997 году рост составил 22% (объем торговли превысил 204 млн. контрактов). В 1998 году произошло падение темпов роста: объем торговли был чуть выше 194 млн. контрактов, из-за чего ЛИФФЕ переместилась в списке со второго на пятое место.
Второе место в 1998 году заняла Европейская биржа деривативов - EUREX: ее оборот достиг 248 млн. контрактов. Эта биржа возникла в 1997 году в результате слияния немецкой биржи DTB и швейцарской SOFFEX. Таким образом, сейчас EUREX имеет два отделения: EUREX Frankfurt и EUREX Zurich. Эта биржа сделала резкий рывок «наверх» не только благодаря слиянию: ведь всего год назад – в 1997 – суммарный оборот DTB и SOFFEX равнялся лишь 152 млн. контрактов. Таким образом, прирост оборота в 1998 году составил просто невероятную цифру - 63%.
Четвертое место (уже который год подряд) занимает Чикагская биржа опционов (Chicago Board Options Exchange), оборот которой в 1997 году составлял 187 млн. контрактов, в 1998-м увеличился до 207 млн. Пятое место на протяжении 1992-97 годов удерживала Бразильская товарная и фьючерсная биржа (Bolsa Mercantil e de Futuros). Бразильская биржа BM&F начала торговлю лишь в феврале 1986 года, но к началу 1990-х годов она уже набрала огромные обороты. Необходимо учитывать такую важную особенность учета в мировой фьючерсной торговле, как измерение объема торговли в контрактах, а не в денежных или весовых единицах. Тот факт, что объемы контрактов на различных биржах могут очень сильно отличаться, не принимается во внимание. В 1998 году BM&F занимает лишь восьмое место – с оборотом в 87 млн. контрактов.
Таблица №1
Список крупнейших по обороту мировых фьючерсных бирж
| Страна | Название биржи | Место в «десятке» лидеров | ||
| в 1992 г. | в 1997 г. | в 1998 г. | ||
| США | Chicago Board of Trade (CBOT или CBT) | 1 | 1 | 1 |
| Германия | EUREX (бывшие DTB и SOFFEX) | - | 6 | 2 |
| США | Chicago Mercantile Exchange (CME) | 2 | 3 | 3 |
| США | Chicago Board Options Exchange (CBOE) | 4 | 4 | 4 |
| Великобритания | London International Financial Futures Exchange (LIFFE) | 3 | 2 | 5 |
| США | American Stock Exchange (AMEX) | - | 7 | 6 |
| США | New York Mercantile Exchange (NYMEX) | 7 | 9 | 7 |
| Бразилия | Bolsa Mercantil e de Futuros(BM & F) | 5 | 5 | 8 |
| Нидерланды | Amsterdam Exchanges (бывшая EOE) | - | - | 9 |
| США | Pacific Stock Exchange | - | - | 10 |
Источник: Futures Industry Institute
Два новичка в списке 1997 года - немецкая биржа DTB (шестое место) и Американская фондовая биржа AMEX (седьмое место) – в списке 1998 года чувствуют себя уже намного увереннее. АМЕКС, достигнув в 1998 году оборота по фьючерсам и опционам в 97,5 млн. контрактов, становится на шестое место. Все контракты этой биржи относятся к финансовому типу. На это же направление ориентирована и Немецкая срочная биржа DTB. Став ядром новой биржи EUREX, DTB, как уже было сказано, вырвалась на второе место в мире.
Нью-йоркская товарная биржа НАЙМЕКС (New York Mercantile Exchange) занимает седьмое место в мире. Ее оборот в 1998 году составил 95 млн. контрактов. В отличие от всех перечисленных бирж, она не торгует валютно-финансовыми фьючерсами и опционами, а ориентируется исключительно на товарные контракты. Она – единственная из подобных бирж в этом списке. Лондонская биржа металлов (London Metal Exchange) в 1998 году уже не вошла в «десятку» лидеров.
В 1998 году также выбыла из списка лидеров французская биржа МАТИФ (March&eaig a Terme International de France). Сейчас она на 11-м месте.
Новички списка 1998 года – Амстердамская биржа (бывшая Европейская биржа опционов) с оборотом в 64 млн. контрактов и Тихоокеанская фондовая биржа - Pacific Stock Exchange (59 млн. контрактов).
В представленном выше списке 6 американских бирж, 3 европейских и одна бразильская биржа. Нет в списках лидеров за 1997-98 годы японских бирж, хотя в Японии товарных бирж очень много. В списке за 1992 год была указана одна японская биржа - Токийская международная биржа финансовых фьючерсов (ТИФФЕ), но из списка 1997-го года ее вытеснили европейские биржи, которые в последние годы быстро набирают обороты. В 1997 году объем торговли на ТИФФЕ составил 26 млн. контрактов, а в 1998-м еще меньше – 21 млн. Сейчас биржа занимает 20-е место.
Среди активнодействующих международных бирж, торгующих фьючерсами и опционами, можно также назвать Лондонскую биржу металлов (LME), Сиднейскую фьючерсную биржу (SFE), Международную нефтяную биржу (IPE) в Великобритании, рынок опционов МОНЕП (MONEP) во Франции, биржу в Монреале (Montreal Exchange), Сингапурскую международную валютную биржу (SIMEX), Южно-африканскую фьючерсную биржу (SAFEX), рынок опционов (OM) в Швеции, фьючерсную биржу МЕФФ (MEFF R.F.) в Испании, Корейскую фондовую биржу (Korea Stock Exchange). Полный список бирж с указанием предметов фьючерсной и опционной торговли и оборотов за 1998 год представлен в приложении 1.
Суммарный оборот мирового фьючерсного рынка составил в 1998 году 1 млрд. 300 млн. контрактов, мирового опционного рынка – 875 млн. контрактов. Общий итог – 2 млрд. 175 млн. контрактов, из них 47% приходится на фьючерсные и опционные рынки США, 53% - на все остальные страны. (Расчеты сделаны на основе данных международной организации Futures Industry Institute).
1990-е годы называют периодом глобализации мировой экономики. С середины 1990-х годов началась волна массовых слияний и поглощений в мировом бизнесе. Особенно знаменательным в этом плане стал 1998 год: объединились крупные автомобильные концерны «Daimler» и «Chrysler», нефтяные гиганты «Exxon» и «Mobil», мощные финансовые группы «Deutsche Bank» и «Bankers Trust». Этот мировой процесс, безусловно, охватил и биржевую торговлю. Самым последним и самым крупным событием стало образование Европейской биржи EUREX, в которую вошли DTB и SOFFEX. Однако еще в 1995-96 годах товарные биржи стали чрезвычайно активно устанавливать межбиржевые связи. Одним из главных инициаторов стала лондонская биржа ЛИФФЕ, которая подписала соглашения с крупнейшими американскими биржами (Чикагской торговой и Чикагской товарной) о введении ряда единых финансовых фьючерсных контрактов. Чикагская товарная биржа в 1990-е годы активно развивала межбиржевые связи: наиболее успешные примеры - евродолларовый фьючерс, котируемый одновременно в Чикаго и в Сингапуре (на SIMEX), а также фьючерс на фондовый индекс DAX, которым торгуют в Чикаго и во Франкфурте (на EUREX DTB).
Появление единых контрактов в том числе позволяет расширить время ведения торговли и за счет этого привлечь больше клиентов. Многие биржи почувствовали острую конкуренцию со стороны внебиржевого рынка, особенно валютного, и столкнулись с проблемой организации круглосуточной торговли. Подразделение Нью-йоркской хлопковой биржи FINEX решило эту проблему следующим образом. В середине 1990-х годов был открыт новый операционный зал в Дублине, где в течение дня (по европейскому времени) стали проводиться торги по валютным и кросс-валютным фьючерсам. После окончания торгов в Ирландии сессия перемещается в Нью-Йорк, после закрытия биржи в Нью-Йорке - в Азию, а затем снова возвращается в Дублин. Все клиринговые расчеты по сделкам осуществляются на NYCE. Участники торгов могут в любое время суток (как и на межбанковском рынке) связаться по телефону с торговым залом и заключить сделку. Таким образом, FINEX удалось организовать прямой круглосуточный доступ к рынкам валютных фьючерсов и опционов, торги на которых проводятся «с голоса» (а не в электронном режиме).
1.3. Основные принципы фьючерсной торговли.
Рассмотрим основные принципы фьючерсной торговли не с точки зрения самой биржи, а с точки зрения ее потенциального клиента, т. е. юридического или физического лица, желающего участвовать в операциях на рынке фьючерсов и опционов.
Во-первых, клиент должен сам себе дать ответ на вопрос «Зачем?»,т.е. определить цели и задачи игры на рынке, и соответственно, разработать определенную стратегию. Фирма, имеющая интересы на рынке реального товара и желающая застраховаться от неблагоприятных колебаний цен, будет выступать в качестве хеджера.
Хеджирование - операция, дополняющая обычную коммерческую деятельность промышленных и торговых фирм, сущность которой заключается в страховании против резких изменений рыночных цен. Так, фирма, заключившая сделку на продажу реального товара с поставкой в будущем, для обеспечения себе защиты от риска понижения цены может продать на бирже фьючерсные контракты на тот же срок. Таким образом фирма осуществит хеджирование продажей или так называемое «короткое» хеджирование. Когда наступит срок поставки физического товара, фирма одновременно с поставкой откупит ранее проданные на бирже фьючерсные контракты, т.е. закроет свою позицию на бирже. В случае если цены действительно понизились, фирма понесет убыток при поставке физического товара, но зато получит прибыль на бирже при откупе контрактов. Если же, наоборот, цены повысятся, фирма с большей, чем она планировала, выгодой проведет сделку с реальным товаром, но будет иметь убыток на фьючерсной бирже. При хеджировании покупкой или «длинном» хеджировании фирма покупает фьючерсные контракты на бирже с тем, чтобы через несколько месяцев в момент приобретения физического товара продать эти биржевые контракты (т.е. закрыть свою «длинную» позицию). Цель хеджирования – заранее зафиксировать цены, а значит, и прибыль на определенном уровне.
Сущность хеджирования можно пояснить на следующих примерах.
Пример 1. Производитель получил заказ от потребителя на поставку медной проволоки. 1 марта заказ подтвержден. Цена медной проволоки устанавливается в тот же день. Поставка однако будет произведена в июле. Купить сразу медные катоды для продавца невыгодно, так как это означало бы нести расходы по кредиту и затем хранению товара. Поэтому производитель закупает на Лондонской бирже металлов фьючерсные контракты на медь с поставкой через три месяца. 30 мая производитель проволоки покупает медь и одновременно ликвидирует хеджевую сделку.
| Пример 1: вариант 1 | |
| Длинное хеджирование в ситуации контанго | |
| Операции с физическим товаром | Хеджевые операции на ЛБМ |
| 1 марта | 1 марта |
| Подтвержден
заказ на поставку медной проволоки, установлена цена в 1000 ф.ст. за тонну плюс
добавленная стоимость в 500 ф.ст.: 1500 ф.ст. |
Производитель покупает трехмесячные
контракты на медь на ЛБМ по цене: 1020 ф.ст. |
| 30 мая | 30 мая |
| Производитель покупает медь по расчетной
цене ЛБМ в 1100 ф.ст. за тонну: 1100 ф.ст. |
Производитель продает фьючерсные контракты с
датой поставки 1 июня по расчетной цене ЛБМ: 1100 ф.ст. |
| Затраты на покупку медной проволоки – 1100 ф.ст., проволока продана по цене 1500 ф.ст. Доход - 400 ф.ст. за тонну. Выручка от ликвидации хеджевой сделки на ЛБМ - 80 ф.ст. за тонну. | |
| Прибыль - 480 ф.ст. за тонну, которая складывается из добавленной стоимости в 500 ф.ст. за тонну за вычетом контанго в 20 ф.ст. за тонну. | |
| Пример 1: вариант 2 | |
| Длинное хеджирование в ситуации бэкуордэйшн | |
| Операции с физическим товаром | Хеджевые операции на ЛБМ |
| 1 марта | 1 марта |
| Подтвержден заказ на поставку медной
проволоки, установлена цена в 1200 ф.ст. за тонну плюс добавленная стоимость в 500 ф.ст.: 1700 ф.ст. |
Производитель покупает трехмесячные
контракты на медь на ЛБМ по цене: 1150 ф.ст. |
| 30 мая | 30 мая |
| Производитель покупает медь по расчетной
цене ЛБМ в 1100 ф.ст. за тонну: 1100 ф.ст. |
Производитель продает фьючерсные контракты с
датой поставки 1 июня по расчетной цене ЛБМ: 1100 ф.ст. |
| Затраты на покупку медной проволоки – 1100 ф.ст., проволока продана по цене 1700 ф.ст. Доход - 600 ф.ст. за тонну. Результат от ликвидации хеджевой сделки на ЛБМ - убыток в 50 ф.ст. за тонну. | |
| Прибыль - 550 ф.ст. за тонну, которая складывается из добавленной стоимости в 500 ф.ст. за тонну плюс бэкуордэйшн в 50 ф.ст. за тонну. | |
Пример 2. Медеплавильное предприятие еще не имеет покупателя своей продукции, но собирается вскоре выйти на рынок. Оно может просто понадеяться на то, что цены возрастут, а может и прибегнуть к хеджированию, продав фьючерсы на медь на ЛБМ, а затем при продаже клиенту физического товара откупить их. Цифры, иллюстрирующие этот пример, даны в таблицах...
Однако в последние 15 лет понятие «хеджирование» претерпело значительные изменения. Если традиционная концепция хеджирования исходила из параллельности во времени сделки на фьючерсном рынке и сделки на рынке реального товара и их противоположной направленности, то современная трактовка выдвигает в качестве основного следующее положение: цена «спот» и цена «форвард» изменяются не параллельно, а следовательно, не может быть полного страхования прибыли. Сегодня речь идет о правильном балансе между стремлением увеличить прибыль и желанием сократить риск. В настоящее время хеджевая сделка преследует, помимо страхования рисков, цель получения дополнительных финансовых средств.
На финансовом фьючерсном рынке в качестве хеджера может выступать инвестиционный банк, управляющий определенными портфелями акций своих клиентов. Компания или частное лицо, преследующие исключительно цель заработать дополнительные средства, относятся к категории спекулянтов.
Спекуляция - операция, суть которой заключается в покупке (продаже) биржевых контрактов с целью последующей их перепродажи (откупа) по более высоким (низким) ценам, т.е. в получении прибыли за счет разницы между ценой биржевого контракта в момент его заключения и ценой в момент его исполнения при благоприятном для одной из сторон изменении цен. Спекуляция во фьючерсной торговле отличается тем, что ее можно начинать как с покупки, так и с продажи фьючерсных контрактов. Выбор, какую позицию открывать (длинную или короткую), зависит исключительно от прогнозируемого направления изменения цены. Те, кто ожидают повышения цены, покупают контракты (это игра быка), а те, кто рассчитывает на снижение цены, продают контракты (игра медведя).
Теоретический предел риска спекулянта составляет полную стоимость контракта при длинной позиции и неограничен при короткой позиции. Практически степень риска можно оценить исходя из двух моментов:
Правила успешной спекуляции:
Виды спекулянтов:
Надо отметить, что в чистом виде хеджевых операций сейчас не проводит, пожалуй, ни одна компания. Операции хеджирования сочетаются с игрой ради получения прибыли. При разработке стратегии и тактики ведения операций очень много зависит от степени активности участия самого клиента в операциях. Если клиент передает определенную денежную сумму в доверительное управление брокерской компании, то его обязанности будут минимальными. Если же клиент сам дает поручения брокеру, то его ждет большой объем аналитической работы. Но в любом случае клиент не может сам проводить операции на бирже. Абсолютное большинство мировых товарных бирж функционируют как закрытые корпорации, в которых право заключения сделок в биржевом «кольце» принадлежит только членам биржи (иногда только отдельным категориям членов). Таким образом, мы подошли ко второму вопросу, ответ на который должен выяснить клиент : «Как?»
Для проведения биржевых операций клиент должен обратиться в компанию, являющуюся членом биржи. Чаще всего она будет называться брокерской компанией. В разных странах законодательство по-разному регулирует состав профессиональных участников фьючерсного рынка. Например, в США Комиссия по товарной фьючерсной торговле США осуществляет регистрацию шести категорий участников фьючерсной торговли:
Право на заключение сделок в биржевом кольце предоставляется не автоматически, а лишь после того, как член биржи пройдет определенную подготовку и докажет, что он соответствует минимальному уровню компетентности. Следовательно, для того чтобы судить о реальных участниках биржи, необходимо обратить внимание прежде всего на список компаний, имеющих право торговать «в кольце», а не на список владельцев мест на бирже. На большинстве бирж число членов, допущенных к торговле «в кольце», весьма ограниченно. Их число, например, на Нью-йоркской бирже кофе, сахара и какао - 119, на товарной и фьючерсной бирже в Бразилии - 71, на ЛБМ - 18, на Международной нефтяной бирже - 51.
Состав членов товарных бирж заметно изменился в 1990-е годы. Во-первых, снизилось число членов на биржах. Произошло это из-за уменьшения размера комиссионного вознаграждения, уплачиваемого нечленами биржи при осуществлении ими покупки или продажи биржевых контрактов, в результате чего стало не так дорого вести торговлю через брокера-посредника, а, следовательно, стало не так привлекательно самому быть членом биржи. Во-вторых, в начале 1990-х годов происходили изменения в составе участников сырьевой фьючерсной торговли: место специализированных торговых фирм стали все больше занимать финансовые посредники. Соответственно, среди членов бирж сократилось количество торговых домов, и увеличилось число банков и брокерских фирм. Например, на рынке какао Лондонской биржи ФОКС за период с марта 1988 года по март 1992 года число участников снизилось с 45 до 38. Среди выбывших членов биржи были, в основном, торговцы какао, а среди новых членов были банки и брокерские компании, такие как « J. Aron & Co (Goldman Sachs)», «Credit Lyonnais», «Paine Webber». На Лондонской бирже металлов за период с 1980 по 1992 год количество членов ринга уменьшилось с 31 до 18. В числе принятых - крупные банки «Barclays», «Credit Lyonnais», «Mase Westpac», а также брокерские фирмы «Refco», «Shearson Lehman Brothers». Два других банка – «Standard Chartered» и «Kleinworth Benson» - подали заявления о приеме их в члены биржи вместо их дочерних компаний. По мнению экспертов ЮНКТАД, такого рода изменения в составе членов товарных бирж свидетельствуют о растущей активности банков в торговле физическим товаром (особенно цветными металлами), а также о все большем распространении операций своп, в которые вовлечены банки. Ранее банки проявляли активность лишь в торговле драгоценными металлами, но в начале 1990-х годов некоторые банки, такие как «Barclays», «Credit Lyonnais», «Mase Westpac», «J.P.Morgan», «National Westminster Bank» и «Rothschild and Son», включились в физическую торговлю цветными металлами. Это может быть связано с тем, что законодательство Великобритании обеспечивает в этой сфере более благоприятный режим именно для банков, по сравнению с брокерскими компаниями товарных и фондовых бирж. Причем необходимо отметить, что банки сразу же заняли ведущие позиции в товарной фьючерсной торговле, используя биржу не только для хеджевых и спекулятивных сделок, но и для операций своп. Некоторые крупнейшие банки и брокерские компании (например, «Dean Witter», «J.P.Morgan», «Merrill Lynch», «Paine Webber», «Prudental Bache» и «Refco») имеют в настоящее время представителей на всех ведущих международных товарных биржах.
События несколько иного плана происходили на двух топливных фьючерсных биржах: Международной нефтяной бирже в Лондоне и Нью-йоркской бирже НАЙМЕКС. На протяжении 1980-х годов на них доминировали независимые торговцы нефтью и так называемые Wall Street refiners (т.е. инвестиционные банки, такие как «Morgan Stanley», «Shearson Lehman Brothers», «Goldman Sachs»). Крупные нефтяные компании в то время все еще были задействованы в долгосрочных контрактах с фиксированными ценами. В последние годы возрастала роль нефтяных компаний в качестве посредников в торговле (имеется ввиду ведение дел с импортерами и экспортерами развивающихся стран).
Первым шагом во взаимодействии клиента и выбранной им брокерской фирмы является открытие клиенту фьючерсного счета. Эта процедура предусматривает заполнение клиентом специальной формы, в которой он указывает основные данные о себе и своей деятельности.
В ряде стран (например, в США) каждый клиент еще подписывает уведомление о риске. Фьючерсную торговлю относят к высокорискованным сферам вложения капитала. Игра на бирже - это не только быстрый и законный способ разбогатеть, но и способ очень быстро потерять свои деньги. Многие ошибочно считают, что главная причина рискованности фьючерсных операций - большая неустойчивость цен. Однако статистика показывает, что неустойчивость цен фьючерсных рынков примерно такая же, как и цен других объектов инвестирования. Высокий риск фьючерсной торговли объясняется прежде всего низким уровнем маржи (залога) и вытекающим из этого высоким показателем левериджа.
Леверидж - показатель, дающий отношение между всей стоимостью инвестиций и объемом средств, необходимых для их контроля. Если для покупки чего-либо ценой 200 долл. требуется внести сумму в 100 долл., то леверидж составит 2:1. Во фьючерсной торговле леверидж обычно составляет 10:1, 20:1 и даже более. Таким образом, высокий уровень левериджа на фьючерсном рынке может быть источником как огромных прибылей, так и больших потерь. Относительно небольшие изменения цены фьючерсного контракта дают большую разницу в стоимости инвестиций.
Клиент подписывает с брокерской фирмой соглашение об обслуживании, после чего ему открывают счет в расчетной палате. Расчетная палата, в свою очередь, имеет соглашение с определенным банком, который обслуживает счета расчетной палаты. По времени вся эта процедура занимает от нескольких часов до нескольких дней. Дальнейшее общение клиента с брокером регламентируется соглашением о брокерском обслуживании.
Виды фьючерсных и опционных счетов:
Правила ведения счетов существенно различаются в США и в Великобритании: в США брокер обязан держать все счета клиентов и средства на них отдельно от своих средств, а в Великобритании клиент вправе сам сделать выбор. (Российские биржи в этом вопросе восприняли английское правило.)
Третий вопрос для клиента - «Сколько?», т. е. какие денежные суммы придется вносить клиенту. Фьючерсная торговля по-своему уникальна, так как механизм фьючерсного рынка не предполагает немедленной оплаты купленной ценности. Более того, неважно, продаете вы или покупаете, говоря биржевым языком: занимаете ли вы короткую позицию или длинную. Все участники биржевых операций вносят лишь залог, или первоначальную маржу (первоначальный депозит), который поступает в расчетную палату на соответствующий счет клиента или счет брокерской фирмы. Размер первоначальной маржи устанавливает расчетная палата. В связи с тем, что по правилам фьючерсной торговли не предусматривается начисление процентов по внесенным денежным депозитам, большое распространение получила практика внесения первоначальной маржи не наличными, а ценными бумагами (государственными облигациями, банковскими векселями, корпоративными акциями). Список ценных бумаг, разрешенных для внесения в качестве первоначального депозита, публикует расчетная палата, причем оцениваются они чаще всего не по рыночной стоимости. Размер первоначальной маржи равен 5-10% стоимости контракта. Ее величина постоянна и выражена определенной суммой за один контракт.
Кроме того, расчетная палата предусматривает внесение дополнительной маржи в последние дни торговли данным контрактом в размере 50-200% от первоначальной маржи.
Также расчетная палата может потребовать от брокерской фирмы, а фирма, в свою очередь, от клиента внести чрезвычайную маржу (при резких колебаниях рыночной конъюнктуры) - до 100% от стоимости контракта.
Когда клиент закрывает позиции, он имеет право забрать внесенный им депозит. Биржа взимает с каждого контракта биржевой сбор (обычно это очень небольшая фиксированная сумма) и в некоторых случаях комиссионной сбор при поставке товара.
В зависимости от оценки платежеспособности клиента требования брокерской фирмы по внесению залогов могут несколько превышать требования расчетной палаты биржи. Сюда еще необходимо добавить комиссионное вознаграждение брокерской фирме.
Остался самый главный вопрос: из чего складывается выигрыш или проигрыш клиента?
Ответ на этот вопрос затрагивает самую суть фьючерсной торговли. Ежедневно после завершения торговой сессии расчетная палата, сверив собственный отчет о совершенных в этот день сделках с заполненными карточками брокеров, приступает к расчету официальной котировки, называемой «settlement price» - «расчетная цена». Единой для всех бирж формулы расчета этой средней цены не существует. О том, какая конкретно формула применяется, можно узнать из приложения к правилам биржи. После определения расчетной котировки расчетная палата начинает пересчет всех открытых позиций, т.е. осуществляет процедуру клиринга. На счета клиентов, имеющих длинные позиции по цене ниже расчетной или короткие позиции по цене выше расчетной, зачисляется соответсвующая разница или, иначе говоря, начисляется положительная вариационная маржа. Со счетов клиентов, имеющих длинные позиции по цене выше расчетной или короткие позиции по цене ниже расчетной, списывается соответсвующая разница или, иначе говоря, снимается отрицательная вариационная маржа. Процедура клиринга занимает несколько часов. Все открытые позиции оказываются «переучтенными» по расчетной котировке этого дня. На следующий день после торговой сессии процедура повторяется, причем сравнение идет каждый раз с предыдущим торговым днем. Таким образом, состояние счета клиента по открытым позициям меняется каждый день, хотя он может никаких операций не проводить. Выигрыш, таким образом, накапливается на счете клиента постепенно, причем в любой день клиент имеет право перевести со своего фьючерсного счета выигранную сумму. С другой стороны, клиент должен учитывать, что в случае проигрыша (при нехватке средств на его фьючерсном счете) ему придется в срочном порядке погашать отрицательную вариационную маржу. Требования в этом отношении очень жесткие: если до начала следующего торгового дня он не внесет нужную сумму, то его позиции будут принудительно закрыты. Погашать отрицательную вариационную маржу можно только наличными. Если в качестве первоначального депозита клиент внес облигации Казначейства США на сумму 100 тыс. долл., то даже при проигрыше в 1 долл. расчетная палата выставит требование о внесении вариационной маржи. Чтобы избежать постоянных проблемных ситуаций с маржой, рекомендуется вносить часть первоначального залога наличными.
Вот задача, иллюстрирующая механизм клиринга на бирже:...
1.4. Современная структура мирового фьючерсного рынка
Что представляет собой современная структура мирового фьючерсного рынка? Какие изменения произошли в ней за последние 15-20 лет?
Предлагаемый ниже анализ основан на статистических данных двух организаций:
Особенностью годовых отчетов КТФТ является то, что в них под понятием «год» подразумевается финансовый год в США, который начинается в сентябре. В отчетах же «Futures Industry Institute» показатели оборота американских бирж даны за период с января по декабрь, т.е за календарный год.
В годовых отчетах Комиссии по товарной фьючерсной торговле США представлены данные по количеству открытых позиций, объему торговли и числу незакрытых позиций по всем американским фьючерсным рынкам (с разбивкой по отдельным группам биржевых товаров и отдельным рынкам).
Более подробно об используемых статистических показателях :
Поскольку товарные биржи США являются признанными лидерами среди бирж других стран мира, то выводы, сделанные из приводимого ниже анализа номенклатуры американской биржевой торговли, безусловно, важны в плане выяснения общемировых тенденций. Однако необходимо сразу оговориться, что выводы по мировой фьючерсной торговле в целом нельзя механически переносить на отдельные страны, так как нужно учитывать национальную специфику и сложившиеся традиции в биржевой торговле. Особенно это касается таких стран, как Великобритания, Япония и, наверное, Россия, где соответствующие традиции еще только формируются.
Характерными признаками биржевых товаров считаются такие свойства, как взаимозаменимость, однородность, возможность установления стандарта качества. В настоящее время номенклатура объектов биржевой торговли включает две группы:
В группе «товары» традиционно принято выделять две подгруппы:
К продукции сельского хозяйства относятся зерновые (пшеница, кукуруза, ячмень, рожь, овес), маслосемена и продукты их переработки (шроты и масла), продукция животноводства (живой скот и мясные продукты), текстильное сырье (хлопок, шелк, шерсть, пряжа), пищевкусовые товары (сахар, кофе, какао-бобы), пиломатериалы, натуральный каучук, картофель, замороженный концентрат апельсинового сока. Сразу же необходимо отметить, что количество биржевых товаров этой группы непостоянно. В 1980-е годы обострилась проблема низкой ликвидности товарных фьючерсов: многие товарные фьючерсные рынки (например, кофе, сахара, какао) находились в состоянии стагнации. Это подтолкнуло биржи к поиску новых, более ликвидных контрактов. Примеры удачных нововведений: контракты на природный газ и электричество биржи НАЙМЕКС, фьючерс и опцион на замороженный концентрат апельсинового сока Нью-йоркской хлопковой биржи, контракты на молоко, сливочное масло, сыр «Чеддер», введенные сразу на нескольких товарных биржах США.
В группу промышленного сырья и полуфабрикатов входят энергоносители (нефть, бензин, дизельное топливо, мазут, природный газ), цветные и драгоценные металлы (алюминий, медь, никель, цинк, свинец, олово, золото, серебро, платина, палладий).
Группа «нетоварные ценности» может быть разделена следующим образом:
Кроме данной классификации необходимо привести классификацию Комиссии по товарной фьючерсной торговле США (Commodity Futures Trading Commission, CFTC). В своих ежегодных отчетах (www.cftc.gov) Комиссия приводит статистику по всем фьючерсным и опционным рынкам США с разбивкой по следующим подгруппам:
Вплоть до конца 1970-х годов ведущую роль на мировых товарных биржах играли товарные фьючерсы, однако затем на первый план вышли валютно-финансовые фьючерсы. В 1985 году оборот всех товарных фьючерсных рынков США составил 64,1 млн. контрактов, к 1998 году он возрос более чем вдвое (до 153,2 млн. контрактов). Соответствующий показатель по всем валютно-финансовым рынкам США в 1985 году был равен 88,5 млн. контрактов, а в 1998 году он был почти в четыре раза больше – 347,4 млн. контрактов. В США на протяжении последних 15 лет отмечается тенденция постепенного, с небольшими перепадами увеличения оборота по товарным фьючерсам и очень интенсивного (вплоть до 1995-1996 гг.) роста оборота по валютно-финансовым фьючерсам (что наглядно отражает диаграмма 1). Если за тот же период проследить динамику другого показателя - количества открытых позиций, - то выявится следующее: вплоть до 1991 года товарные фьючерсы обгоняли валютно-финансовые контракты, а в 1992 году последние сделали резкий рывок «вверх», в то время как товарные фьючерсы продолжили плавный рост. По третьему показателю - количеству незакрытых позиций - товарные фьючерсы на протяжении 1986-98 гг. демонстрировали стабильность (в некоторые годы даже сокращение), а валютно-финансовые фьючерсы показывали интенсивный рост (особенно в 1994-95 гг.).
Современная структура фьючерсной торговли США представляет собой следующее: на финансовые инструменты приходится 65% биржевого оборота, на группу промышленного сырья - 15%, на сельскохозяйственные товары - 14% и на валюты - 6% (см. диаграмму 2). Для сравнения: в 1985 году распределение порядковых мест было почти таким же, но показатели были совсем иные. На финансовые инструменты приходилось 47% биржевого оборота, на сельскохозяйственные товары - 25%, на промышленное сырье - 17% и на валюты - 11%. Заметно ниже была доля финансовых инструментов, а доля традиционных биржевых товаров (прежде всего продукции сельского хозяйства) была заметно выше.
Интересно проанализировать структуру фьючерсной торговли не только по показателю оборота, но и по двум другим показателям (количеству открытых позиций и числу незакрытых позиций). Структура фьючерсной торговли США за 1998 год по другому показателю - числу открытых позиций - почти повторила структуру по объему торговли. Однако тринадцать лет назад - в 1985 году - структура фьючерсной торговли США по количеству открытых позиций была совершенно иной: на первом месте находилась группа сельскохозяйственных товаров (37%), на втором - финансовые инструменты (29%), на третьем - промышленное сырье (26%) и на последнем месте - валюты (8%). Такое явное несоответствие доли финансовых инструментов по обороту (47%) и их доли по количеству открытых позиций (29%) свидетельствует о большом объеме краткосрочных спекулятивных операций на этом фьючерсном рынке (что, в принципе, характерно для нового, активного, высоколиквидного рынка). С другой стороны, достаточно высокие доли групп промышленного сырья и сельскохозяйственных товаров отражают тот факт, что в то время интерес участников фьючерсной торговли к работе на данных рынках был еще достаточно высок (о том же, кстати, свидетельствует и структура фьючерсной торговли США по количеству незакрытых позиций за 1985 г. - см. диаграмму 3). К 1998 году заинтересованность участников биржевой торговли в товарных фьючерсах заметно снизилась, особенно это отразилось на поставке товаров по фьючерсным контрактам. В настоящее время (1998 г.) 64% незакрытых позиций приходится на финансовые инструменты, 21% - на валюты, 8% - на сельскохозяйственные товары и 7% на промышленное сырье.
Диаграммы 4 и 5 дают представление о структуре оборота неамериканских фьючерсных и опционных рынков. Они построены на основе статистических данных Института фьючерсной отрасли. Эта организация публикует статистику по следующим девяти группам:
Как видно из диаграмм, на биржах за пределами США лидирует группа валютно-финансовых фьючерсов. В целом, на нее приходится 81% биржевого оборота – еще больше, чем на американских биржах. На втором месте – фьючерсы на промышленное сырье (13%) и на третьем – сельскохозяйственные товары (6%). Достаточно большая доля промышленного сырья объясняется сильными позициями Лондона в торговле цветными металлами (LME) и нефтепродуктами (IPE).
Что касается опционной торговли за пределами США, то она полностью (точнее на 99%) ориентирована на валютно-финансовые контракты. Наибольшее количество операций на опционных рынках приходится на опционы на индивидуальные акции – 51%. На втором месте – 33% - опционы на фондовые индексы и на третьем – опционы на процентные ставки (13%).
Диаграмма 6 отражает изменения, происходившие за период 1985-98 гг. внутри американского рынка товарных фьючерсов. Самый интенсивный рост демонстрировали энергоносители и лесоматериалы (хотя, безусловно, этот рост не идет ни в какое сравнение с ростом оборота по финансовым фьючерсам). Совсем небольшой рост был характерен для фьючерсного рынка зерновых, а также для рынка маслосемян и продуктов их переработки. На американском фьючерсном рынке металлов происходило сокращение объема операций. Очень низкие обороты в последние 15 лет были отмечены на рынке фьючерсов на живой скот и мясные продукты. Что касается подгруппы «другие сельскохозяйственные товары» (для нее был характерен небольшой рост), то она достаточно разнородна по входящим в нее рынкам, отдельные из которых (рынки картофеля, замороженного концентрата апельсинового сока) весьма активны, а другие, наоборот, находятся в застое. Построение диаграммы, аналогичной диаграмме 6, по количеству незакрытых позиций на американских рынках товарных фьючерсов выявило следующие особенности в распределении поставок по фьючерсным контрактам: лидером оказалась подгруппа «металлы», а «энергоносители и лесоматериалы» были лишь на четвертом месте. Действительно, именно фьючерсная торговля цветными металлами носит (по сравнению с другими подгруппами) менее спекулятивный характер, в ней самая высокая доля операций хеджирования и самый высокий процент осуществления поставок физического товара по контрактам.
Построение автором многочисленных графиков, выявляющих динамику различных показателей по товарным, валютным и финансовым фьючерсам на фоне динамики фьючерсной торговли в целом, привело к следующему простому выводу: ведущую и определяющую роль во фьючерсной торговле в настоящее время играет рынок финансовых фьючерсов. В США на протяжении анализируемого периода (1985-98 гг.) по всем трем показателям (по показателям количества открытых позиций, объема торговли и числа незакрытых позиций) график динамики фьючерсной торговли практически полностью повторял все движения графической линии по финансовым фьючерсам (графики по товарным и валютным фьючерсам выглядели совершенно иначе). Из построенных компьютером линий тренда совпали именно линии по финансовым фьючерсам и по всей фьючерсной торговле.
В заключении этой темы представляется полезным рассмотреть вопрос о том, как соотносятся между собой три вышеперечисленных показателя (количество открытых позиций, объем торговли и число незакрытых позиций). Иллюстрацией этого служит диаграмма 7, представляющая динамику этих показателей по всем фьючерсным рынкам США за вышеуказанный период. Начиная с 1992 года на графике наблюдается весьма интенсивный рост числа открытых и незакрытых позиций, который даже несколько опережает рост биржевого оборота. Дополнительно проведенный анализ показал, что этот рост был обеспечен исключительно за счет валютно-финансовых фьючерсов, так как по товарным контрактам динамика была иной (по открытым позициям - лишь небольшой прирост, по незакрытым позициям - сокращение).
Каковы же перспективы развития мирового фьючерсного рынка? С моей точки зрения, их можно определить следующим образом...
|
|
|
|